2022年5月25日，國務院召開全國穩住經濟大盤電視電話會議，在我國經濟面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉弱的三重壓力下，會議目的在于強化此前中共中央政治局會議精神和國務院常務會議部署，再次向市場釋放穩住經濟基本盤的決心。
同日，國務院辦公廳發布《進一步盤活存量資產擴大有效投資的意見》（國辦發〔2022〕19號文，下稱《意見》），提出通過盤活存量資產，形成存量資產和新增投資的良性循環，并針對未來的盤活存量資產操作指明了方向。《意見》也明確提出支持金融資產管理公司、金融資產投資公司以及國有資本投資、運營公司通過不良資產收購處置、實質性重組、市場化債轉股等方式盤活閑置低效資產。
由此可見，經濟下行壓力加大，實體企業經營受到重挫，資產處置需求已從商業銀行逐步擴展到企業端。但不良資產存在總量大但零散化、碎片化的特點，五大金融資產管理公司在處置零散不良資產時存在效率低和成本高等短板，要求大力發展地方資產管理公司（下稱地方AMC），與五大金融資產管理公司形成互補。地方AMC作為地方化解風險、盤活資產的重要主體，勢必要求其在服務“穩住經濟大盤”大局中擔任更重要的角色。
目前，地方AMC也處于轉型發展階段，在嚴監管主旋律下，監管政策密集出臺，各界對于持續引導地方AMC回歸主業的呼聲越來越高。
表 1 近年來部分地方AMC監管政策
但地方AMC作為控股股東利潤的重要來源，依托于高風險高收益的通道業務、類信貸業務，能夠為股東帶來可觀的利潤，嚴監管要求下，通道業務、類信貸業務將會萎縮，影響地方AMC盈利水平，導致其轉型的內生動力仍然不足。
地方AMC化解區域金融風險的初心和當前通道業務、類信貸業務占主導的現實之間的矛盾愈發尖銳，而《意見》的出臺也讓地方AMC化解監管與盈利的矛盾提供更多可能性。
圖 1 《地方資產管理公司監督管理暫行辦法》主要內容
●?中大咨詢認為，地方AMC將化解監管與盈利的矛盾寓于服務“穩住經濟大盤”大局之中，需要回答好以下三個問題：
1.要求地方AMC服務“穩住經濟大盤”大局，會改變股東對于地方AMC的盈利要求嗎？
2.服務“穩住經濟大盤”大局，不同的地方AMC資源稟賦差異度大嗎？
3.將化解監管與盈利的矛盾寓于服務“穩住經濟大盤”大局之中，有哪些業務切入點？
??地方AMC服務“穩住經濟大盤”大局背景下，股東對于地方AMC的盈利要求不會有變化。
根據銀保監會最新發布的《地方資產管理公司名單》，我國目前有59家地方AMC，除去10家民營地方AMC外，其余多為地方金控公司或地方國有資本投資、運營公司（兩類公司）等公司控股，是其業務的重要組成部分。對于控股股東而言，地方AMC是其金融板塊的核心，也是其重要的利潤來源，據數據統計，其凈利潤占比普遍超過四分之一，甚至過半。
圖 2 2020年部分地方AMC占其控股股東凈利潤比重統計
數據來源：公開數據整理
另外，部分地方AMC的控股股東是平臺公司，其凈資產收益率顯著低于地方AMC，以2020年統計數據為例，平臺公司凈資產收益率（ROE）均值為1.84%，低于地方AMC凈資產收益率的25分位值。
圖 3 2020年地方AMC與平臺公司凈資產收益率對比
數據來源：公開數據整理
以2021年統計數據為例，因監管持續收緊，地方AMC的盈利能力也受到較大沖擊，凈資產收益率同比2020年有所下滑，但盈利能力仍然大幅高于平臺公司。
圖 4 2021年地方AMC凈資產收益率統計數據
數據來源：公開數據整理
中大咨詢認為，隨著經濟下行壓力持續增加，各行各業遭遇“嚴冬”，控股股東的生存空間、盈利空間將進一步受限，自主造血能力不足的短板將會進一步顯現，而地方AMC業務在內部屬于較為優質的資源，控股股東對于地方AMC的盈利要求不僅不會減輕，反而存在進一步加重的可能。
??由于資源稟賦差異大，區域資源良好的第一梯隊地方AMC能有效地將化解監管與盈利的矛盾寓于服務“穩住經濟大盤”大局之中，但后位梯隊地方AMC則困難重重。
《地方資產管理公司監督管理暫行辦法》提出地方AMC開展金融機構不良業務的，在一級市場上應僅限于本省、自治區、直轄市、計劃單列市范圍內。而從全國銀行轉出債權成交情況的區域分布看，不良資產市場的區域發展顯著不平衡，也導致不同地方AMC實現既要“滿足股東的盈利要求”、又要“滿足監管要求、回歸初心”的難度差異較大。
表 2 按債券成交情況進行的梯隊類型劃分結果
數據來源：浙商資產研究院
其中，第一梯隊，以長三角、珠三角地區為代表的東部經濟地區，金融不良資產存量較大、投資者眾多、市場活躍，做專、做精金融不良資產處置業務即可實現“既要、又要”，強大的自主造血能力也使第一梯隊地方AMC根據《意見》要求盤活區域存量資產。
而后位梯隊，處于內陸的中西部地區，金融不良資產市場存量偏低、投資者偏少、市場活躍度較低，此類地區的地方AMC面臨嚴重的區域金融資源瓶頸，導致業務以非金為主，且未充分聚焦主業。
部分地方AMC的固定收益類投資業務因單筆規模較大、集中度較高、前期風控不嚴等原因，投資資產已經爆發了一定的信用風險事件。同時，在主業不良資產回收壓力也增加的情況下，盈利方面更為依賴投資業務，導致部分地方AMC資金大量流入收益率較高的房地產企業、城投平臺等重點去杠桿主體，但高收益與高風險并存，或受違約潮波及。
當前，房地產企業、城投平臺等主體在監管趨嚴的情況下融資渠道收緊，疊加負面輿情發酵、房地產稅預期加重觀望情緒等因素影響，地產債違約頻發，僅在2021年一年內就有多家地方AMC信用評級被下調或列入觀察名單。
表 3 2021年部分信用評級被下調或列入觀察名單的地方AMC
數據來源：公開數據整理
因此，中大咨詢認為，將化解監管與盈利的矛盾寓于服務“穩住經濟大盤”大局之中，后位梯隊難度更大，更需要找準業務切入點。
??探索個貸不良處置、參與地產紓困、探索資產管理業務、服務區域產業轉型升級，是將化解監管與盈利的矛盾寓于服務“穩住經濟大盤”大局之中的有效途徑。
第一，個貸、非銀金融機構不良資產均可作為金融不良資產的重要補充來源。
一方面，銀保監會發布《關于開展不良貸款轉讓試點工作的通知》（銀保監辦便函〔2021〕26號），提出允許試點銀行開展個人不良貸款批量轉讓和單戶對公不良貸款轉讓，地方AMC可以受讓本?。ㄗ灾螀^、直轄市）區域內的銀行單戶對公不良貸款，批量受讓個人不良貸款不受區域限制，只能采取自行清收和重組，不能再次對外轉讓。近年來，個貸不良貸款規模迅速增長，其中過半為純信用類貸款，經營信用貸隨著疫情穩定、信貸政策利好的結束，大量不良風險逐漸顯現，個貸不良如何妥善處置涉及“穩市場主體”，對于“穩住經濟大盤”至關重要。
圖 5 全國個貸不良規模（億元）及不良率
數據來源：《中國金融穩定報告》（自2020年起不再披露個貸不良規模相關數據）、銀登中心數據及網絡公開報道
個貸不良處置作為新興業務，目前整個市場正處于“摸著石頭過河”階段，中大咨詢認為，地方AMC可以借助自身個貸處置經驗，采用“直接處置+聯合收處”兩種模式推進個貸業務穩健發展。
圖 6 “直接處置+聯合收處”模式示意
另一方面，非銀金融機構不良資產處置也是重要的切入點。《關于推進信托公司與專業機構合作處置風險資產的通知》中指出信托公司可以委托專業機構提供風險資產管理和處置相關的服務，并鼓勵機構在收購風險資產后繼續與信托公司展開合作處置和管理，探索多元處置模式，通過批量轉讓、證券化、財務和管理重組等方式進行后續處置。2020年非銀金融機構不良資產規模達1.14萬億元，增長率為62.9%，遠超同期商業銀行不良資產增速（14.17%），2019年信托業不良資產在非銀金融機構中占比82.4%。
第二，涉房項目并非全是洪水猛獸，類信貸業務應該要收縮，但地產紓困業務仍有較大的價值。
由于“盆滿缽溢”的地產業務成最大風險點，近年來監管機構對于地方AMC參與房地產業務持“高壓”態勢，以房地產行業為主的收購重組類業務逐步被限制。
中大咨詢認為，地方AMC不應該完全禁止涉房項目，而是需減少變相融資的類信貸業務，保留對困境地產的紓困業務。
部分地產不良項目往往是由于管理層經營不善、盲目擴張或者資金挪用等情況導致資金鏈斷裂、債權形成不良，但底層地產項目經過運作，仍具備較好的變現價值，地方AMC可充分發揮資源整合、資本運作、資金實力等優勢，在實現自身收益目標的同時化解房地產金融風險。
第三，順應政策紅利，布局資產管理業務。
《意見》明確提出“支持金融資產管理公司、金融資產投資公司以及國有資本投資、運營公司通過不良資產收購處置、實質性重組、市場化債轉股等方式盤活閑置低效資產”“在符合反壟斷等法律法規前提下，鼓勵行業龍頭企業通過兼并重組、產權轉讓等方式加強存量資產優化整合，提升資產質量和規模效益”。資產管理業務是地方AMC為地方化解風險、盤活資產的重要途徑，萬億級規模的閑置低效資產也為地方AMC提供了較大的市場空間。
案例：中國國新控股有限責任公司（下稱中國國新）近年來各項經濟指標增長迅速，資產管理板塊起到重要的支撐作用。資產管理業務主要負責劃入企業整合發展、市場化債轉股等業務，隨著業務推進，資產規模迅速擴張。同時，中國國新聯合大連有關國企發起設立的大連國新AMC，并獲準開展金融企業不良資產批量收購處置業務。
圖 7 中國國新2018年-2020年經營數據
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第四，區域產業轉型升級，也需要地方AMC發揮“清道夫”作用，打造“不良+投資+投行”的全新業務模式。
新一輪科技革命和產業變革正處在實現重大突破的歷史關口，戰略性新興產業將成為經濟主導力量。需求端萎縮下的傳統行業經營陷入困境，而新興產業的盈利能力與穩定程度不足，中大型企業破產重整、上市公司紓困、行業并購重組、過剩產能清退等機會涌現。
地方AMC需緊隨省市戰略部署，結合區域主導產業布局，重點關注在經濟結構轉型升級和新舊動能轉換過程中，生產經營、流動性安排方面出現困難或者產能過剩的企業。充分運用以“重組、重整、重生”為主的高附加值投行化手段，對問題企業實施并購重組、資產重整等，衍生特殊資產經營鏈條，助力企業修復資產負債表、恢復“造血”功能，優化資源配置，提升存量低效資產價值。
圖 8 湖南省地方AMC依托于地方產業布局挖掘投行類業務機會
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案例：資產管理公司探索業務新模式，將基金作為不良資產處置的重要工具。
圖 9 地方AMC基金管理模式示意
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此外，隨著經濟發展模式將從不可持續的高度資源依賴型轉變為技術創新型，綠色低碳轉型發展將成為社會經濟活動重心。根據相關預測，我國碳達峰碳中和所需的綠色投資資金將達到數百萬億元級別，大量資金會流向可持續能源解決方案領域，而諸如發熱供電、制造和建筑、工業生產、交通運輸等碳排放重點行業會被逐步更新改造。
地方AMC應持續探索特殊資產經營在綠色金融領域的內涵延伸與實踐深化，重點關注并挖掘清潔能源、可再生資源、綠色交通、城市更新改造、低碳工業廠房園區等領域問題企業、問題項目的業務機會，通過債權置換、資產重組、破產重整、債轉股、資產證券化等方式，幫助碳密集型行業升級改造或實現轉型突破，走綠色低碳的高質量發展之路。
??結語
在遭遇疫情的“休克式打擊”，再身處“雙循環”的大背景下，當前的不良資產處置早已不是簡單的債務危機、流動性問題，而是結構的深層次調整優化，相較之前的不良資產處置更復雜、更需要精耕細作。
未來，地方AMC應按照“回歸本源、聚焦主業”的主基調，將化解監管與盈利的矛盾寓于服務“穩住經濟大盤”大局之中，通過債務重組、資產重組、企業重組和資本運作等方式，踐行化解區域風險、盤活資產的初心，助推實體經濟高質量發展，真正成為區域金融穩定器和安全網。