根據國家統計局數據， 2023年全年國內生產總值1260582億元，按不變價格計算，比上年增長5.2%，實現了年初政府制定的5%~5.5%的發展目標，反映了經濟發展形勢整體符合政府預期。事實上，從整個“十四五”周期看，雖然受到疫情沖擊，我國整體發展趨勢符合我國“十四五”規劃《綱要》的進度。根據國家發改委發布的《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要》實施中期評估報告，《綱要》設置的20項主要目標指標，其中有16項基本符合或快于預期，4項相對滯后，經濟增長、科技創新的經濟發展指標基本符合或超過預期，而相對滯后的指標主要集中在綠色生態方面；《綱要》確定的102個重點項目，其中96個項目進展符合預期，6個項目進展基本符合預期。因此，不管從1年的短周期還是3年的中周期，宏觀統計數據均反映了我國經濟發展態勢符合預期，即使受到疫情沖擊，仍保持穩定的發展態勢，與許多人的直觀感受并不一致。

圖1?我國“十四五”規劃《綱要》主要指標完成進度情況

數據來源：國家發改委

雖然宏觀數據反映我國經濟恢復形勢較好，但個人感受我國當前經濟形勢并不樂觀，本文認為導致個人感受與統計數據的偏差原因可以歸結為六個不及預期：

改革開放以來，中國經濟保持高速增長態勢，1978年到2011年的32年里，中國保持了年均9.78%的增長速度。而從新世紀的第二個十年開始，中國經濟增長速度開始連續換擋，從2009年的“保八”到2019年的“保六”，再到2020年后的“保五”，中國經濟增速短時間內從“高速”換擋至“中速”，與人們的歷史認知形成鮮明反差。經濟增速換擋帶來的顯著變化是，人們獲得收入的難度變大，財富積累的速度變慢，直白的說“錢不好賺了”。從宏觀視角看，經濟增長速度換擋是經濟發展的必然規律，但對于個人來說，與過往相比，無論是認知印象還是實際感受，都覺得經濟形勢不樂觀。

圖2?2000年以來中國GDP增長速度

數據來源：國家統計局，IMF預測

雖然中國經濟增長換擋進入“中速”階段，但從全球視野看，2018年以來，中國經濟5%左右的平均增長率在世界主要經濟體中仍是增長最快的，明顯高于美國的2.1%、歐洲的0.4%以及日本的1.4%。然而，由于美國對華科技封鎖疊加美元升值，中美GDP的比值從2021年的0.76下滑到2022年的0.7，預計2024年下滑到0.69,回到2020年的水平，中美之間的GDP差距再次拉大。長期以來，人們普遍認為中國經濟總量超過美國只是時間問題，過去許多機構和專家預測2035年左右中國GDP就能達到或超過美國，但從中美博弈視角看，中美之間經濟實力差距不斷縮小的趨勢可能會出現逆轉，時間優勢不一定完全在中國一方。這一轉變讓人們意識到，中國趕超美國不是理所當然的，如果中國出現明顯的錯誤，很可能重蹈日本的覆轍，這是個人感覺經濟前景不樂觀的一個重要因素。

圖3?中國經濟增長與世界主要經濟體的對比

數據來源：IMF

超大市場空間一直以來是我國經濟保持持續快速發展關鍵因素，也是我國面對外部沖擊保持以我為主的底氣所在。但從2023年社會零售消費總額數據看，疫情后消費未如預期般回暖，廣闊的需求空間并未如預期中出現，在2022年消費需求走弱的情況下，2023年國內市場呈現出“波動大、恢復慢”的特征：2023年3月到12月的十個月中，有2個月社會零售消費總額環比高于疫情平均水平，8個月環比環比增速低于疫情平均水平，社會零售消費總額環比大幅變化導致商戶能夠明顯感受到市場的不穩定；從同比增長數據看，2023年的消費已然出現回暖，每月社零消費總額同比增長整體高于疫情期間，但是相比于回暖程度并未達到疫情前的水平，從6月開始，每月同比增長均低于疫情前，需求回復緩慢。

圖4?2023年中國社會零售消費增長情況

數據來源：國家統計局

與此同時，隨著我國經濟結構轉型，傳統行業與新行業此消彼長，根據工信部數據，2023年相較2021年，家具、皮革、造紙、紡織、房地產等傳統產業的營收減少了58753.2億元，提供勞動崗位減少了1615.07萬個，而電子信息制造業、軟件業、通信業、互聯網行業、汽車制造業等新行業的營收增長了56873.2億元，提供勞動崗位1612.12萬個，兩者相抵，整體營收下降了1880億元，提供勞動崗位減少了3萬個，由新產業發展帶來的營收增長和勞動崗位，被傳統行業的衰退完全抹平，并未能產生預期中的巨大需求空間。

圖5 我國主要傳統產業和新興產業經營指標變化情況

數據來源：工信部、國務院國資委企業績效評價標準

產業結構調整升級是中國經濟保持持續發展的重要保障，從2015年啟動《中國制造2025》以來，我國新經濟新產業得到快速發展。然而，當前我國新經濟的規模仍然有限，在傳統產業逐步淘汰的同時，并未能夠完全“補位”傳統產業。根據國家統計局數據，傳統產業增加值增速低于2%的產業數量從2017年的2個增加到2022年的4個，其中紡織業已經連續6年增速低于2%，且這兩年進入負增長，農副食品加工則是4年增速低于2%。與此同時，以新產業、新業態、新商業模式為代表的三新經濟增長速度開始下滑，疫情三年的平均增長速度為9.2%，較2017年至2019年平均12.6%的增長速度，下降了超過3個百分點；疫情前，高技術產業保持較好發展態勢，2013-2022年高技術產業增加值平均增速為11.2%，平均高出整體工業增加值增長速度4.7個百分點，但在2023年，高技術制造業發展增速遭受斷崖式下滑，下跌到2.7%，且慢于工業發展增速。從宏觀視角看，2023年整體工業企穩回升，助推經濟回穩，但是從結構上看，以三新經濟和高技術制造業為代表的新型產業發展減速，產業結構調整不及預期，容易讓人們對中國未來產業競爭力產生擔憂，不看好中國未來發展前景。?

圖6?我國傳統產業及三新經濟增加值的變化情況

數據來源：國家統計局

習近平總書記曾指出中國式現代化是全體人民共同富裕的現代化。持續提升居民收入是實現共同富裕的重要基礎，但從我國居民收入增長情況看，我國共同富裕推進進度不及人們預期。過去十年，我國居民可支配收入增速整體高于GDP增速，但具體對農村居民和城鎮居民進行分析，其結果則不如人意。對于城鎮居民，其收入增速是一直低于GDP增速，例如2020至2023年，城鎮居民可支配收入平均增速為3.75%，低于GDP的平均增速0.95個百分點，收入增速不及GDP增速嚴重影響城鎮居民的財富感受。對于農村居民，雖然近十年其居民可支配收入增速高于GDP增速，但是低于其居民消費支出增速，直白說，雖然感覺收入增加了，但是支出增長更快，財富難以積累。

與此同時，雖然農村居民可支配收入增速高于城鎮居民可支配收入，但是城鎮居民與農村居民在各個群體收入的比值始終處于2倍以上的高位區間，其中低收入群體最為突出，長期高于3倍；根據有關數據顯示，雖然我國城鎮居民基尼系數和農村居民基尼系數均處于較低水平，約0.3，但是如果全員合并統計則高達0.69，處于高度貧富分化的水平。貧富差距一方面會影響我國社會穩定，另一方面也會極大抑制普通民眾的消費能力，對我國經濟的可持續發展帶來挑戰。

圖7 近年我國居民收入增長情況

數據來源：國家統計局

長期以來，快速城鎮化是支撐房地產持續發展的關鍵因素，2023年我國城鎮化率為66.16%，距離發達國家70%~75%的水平仍有一段距離，而且近十年我國居民收入增長一直高于房價指數增速，反映居民收入增長是高于房價增速的，這給房地產回暖帶來預期。然而，雖然我國城鎮化率與發達國家仍然存在一定差距，但近年來城鎮化速度已經明顯減緩，增長速度已經從過去平均每年增加1個百分點下降到增加約0.6個百分點，而且國內人口出生率持續走低，從長期看房子需求會隨人口下降持續降低，會逐漸回歸一般產業的發展規律。房地產回暖不及預期帶來影響主要有：一是房地產一直是我國的支柱產業，房地產的下滑會導致我國經濟增長失速；二是房地產是確保地方土地財政的關鍵因素，房地產的低迷將對地方財政造成巨大沖擊，從而引發地方債暴雷、金融市場動蕩等系統性風險；三是房地產是許多人快速實現財富積累的一種手段，房地產回歸一般產業常態，使得很多人喪失了一個可以快速致富的途徑。綜合上述三大因素，房地產回暖不及預期是人們對中國經濟前景保持悲觀的重要因素。

圖8 近年中國居民收入、房價指數、城鎮化率、人口增長率情況

數據來源：國家統計局

前述六大不及預期，本質上是中國經濟轉型階段經濟發展模式回歸常態，與人們過去經驗認知及心理預期形成較大落差所導致的，經濟和產業發展逐步進入成熟階段，市場競爭日益激烈，財富積累捷徑在減少，劣質企業將逐步淘汰，無論是國家、地區、企業還是個人，越來越需要比拼核心競爭力，而這種競爭的壓力是宏觀統計數據是無法表現出來，這正是個人感受與統計數據之間偏差的主要來源。

由于個人感受與統計數據存在明顯偏差，許多人認為國家統計局公布的數據未能真實反映我國經濟運行情況，統計數據具有明顯欺騙性，而且由于以下三大表現，認為我國經濟存在巨大風險，可能會在未來幾年出現衰退：

表現1：2023年12月CPI出現環比下降，全年CPI同比上漲0.2%，中國可能要進入通縮階段，這是經濟衰退的前兆；

表現2：中國股市持續下跌，是外資撤離的結果，反映外部市場對中國經濟的發展前景不看好；

表現3：房地產的快速下滑拖累相關產業發展，最終導致中國經濟硬著陸。

然而上述表現推導中國經濟出現衰退是有隱含前提的，而目前很多相關觀點都隱去不提這些前提，因而讓人們感覺中國經濟真的面臨巨大問題，嚴重的時候可能會重現日本上世紀90年代的景象。然而通過仔細分析，這些論斷是站不住腳的。

經濟學上，CPI轉負稱為“通貨緊縮”。從通貨緊縮推導到經濟即將衰退的邏輯鏈路是“居民消費意愿下降->需求減少->物價下降->企業利潤空間減少->企業生產減少->就業崗位及薪酬下降->居民消費意愿下降”，上述邏輯鏈路進入循環，則表示經濟進入衰退階段。根據上述邏輯鏈路，CPI轉負預示經濟進入衰退的關鍵前提是CPI轉負的原因是消費意愿降低所導致的。

圖9?“通縮-衰退”循環邏輯

然而從經濟實際運行情況看，CPI轉負的原因除了消費意愿下降，還包括部分產品周期性供給過剩、企業生產成本下降、貨幣供給下降等因素。根據國家統計局數據，2023年全年CPI同比上漲0.2%，且國內CPI連續在10月-12月進入負區間，分別為-0.2%、-0.5%、-0.3%，符合通貨緊縮的特征，但此次CPI下降主要由食物和能源價格下降驅動，其中豬肉、牛肉與鮮菜同比變化-4%至-6.8%，能源價格下降幅度-19.8%至-29.2%。扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲0.7%，全年保持溫和上漲。而我國當前CPI轉負的因素是多方面的：貨幣供給方面，2023年我國M0、M1、M2的增量均低于2022年，尤其M0供給增速較2022年下降了約6個百分點，在經濟增速提升的情況下，貨幣供給增速下降，容易導致整體市場價格下降；消費意愿方面，2023年社會零售消費總額增長速度尚未恢復到2011~2019年疫情前的平均水平，反映需求恢復仍在推進，但全年社會零售消費總額整體保持增長趨勢，而且疊加考慮CPI增速相對較低，從實物視角看，居民消費需求的恢復已經相當顯著；生產成本方面，隨著全球經濟從新冠疫情中恢復，全球供應鏈得到修復，能源及大宗商品價格下滑，帶來企業生產成本下降，為產品價格下降提供了空間。從上述分析可以看出，由居民消費意愿下降導致物價下降的前提并不成立，因此由通縮推導我國經濟衰退的邏輯鏈路并不成立。

圖10 我國CPI轉負原因分析

圖11 外資撤離的情形分析

2024年開年后，中國股市持續下跌，最嚴重的時候，上證指數跌破2700點，深成指跌破8000點。中國股市下跌的重要原因是資本正在撤離中國資本市場，由此人們判斷外資正在撤離中國，認為外資不看好中國的發展前景。事實上，外資大致分為兩類，一類是投資與資本市場的外資，一類是投入到產業領域的外資，上述描述的情形主要指第一類外資。

投資于資本市場的外資通常屬于“熱錢”，在全球游走以尋求超額利潤，影響這種資本流向的因素有很多，除了長期的經濟形勢因素，還包括利率、匯率等短期因素，事實上由于近年來美聯儲開始加息周期，聯邦基金利率從2021年0%增加到5.25%，歐洲、日本等發達經濟體也相繼跟隨美國進行加息，極大限制了全球的資金流動性，而中國保持相對的低利率狀態，資本更傾向于流向美國、歐洲和日本的發達經濟體，以獲取更高收益。

投資于產業領域的資本一般被稱為外資直接投資（FDI），由于會沉淀成為固定資產，因此這類資本的投資一般較為慎重，其資本流向能夠真正反映跨國企業對一個地區經濟發展前景的判斷。事實上，近十年來，中國一直是外資直接投資的最大標的市場之一，中國大陸吸收外資直接投資額長期處在全球前二，2023年中國實際利用外資1740億美元，較2022年同比下降8%，但仍然處于歷史高位，中國仍然是外資直接投資的最大目標地之一，反映了跨國企業對中國市場仍然保持較強的信心。此外，近年來投資與高新制造業的外資直接投資額保持了較高增長速度，反映了跨國企業普遍看好中國高新制造業的發展前景。

圖12 進入資本市場和產業領域的外資情況分析

數據來源：深交所、商務部

長期以來，房地產是我國經濟的支柱產業之一，其產業鏈條長，涉及產業領域廣泛，對經濟來動作用非常明顯。因此很多人認為，房地產的快速下滑將對產業鏈上企業造成巨大影響，如果沒有新的產業增量彌補房地產缺口，將導致中國經濟下滑。

圖13 房地產快速下滑導致中國經濟硬著陸的邏輯鏈條

根據中國人民銀行數據，2022年和2023年連續兩年，中國房地產銷售額和投資額均處于負增長狀態，房地產投資對我國GDP的動率從2021年的0.3%下降到2022年的-0.69%和2023年的-0.57%，從銷售端看，2023年房地產規上企業營業收入預計為124643億元，較2021年下降了約57287億元，相當于2023年GDP的4.5%，對我國經濟增長影響巨大。

但需要看到的是，在房地產快速下滑的情況下，電子信息制造業、汽車制造業、通信產業等新興產業迅速發展，對房地產下滑造成的缺口進行“補位”，上述產業2023年規上企業營業收入預計較2021年增加56872億元，基本抹平房地產的缺口。因此，得益于新興產業的快速發展，房地產行業下滑對我國經濟造成的沖擊基本被抵消，我國經濟轉型取得了明顯成效，房地產快速下滑將導致中國經濟硬著陸的論斷是站不住腳的。

圖14 房地產對我國經濟影響情況及新產業替代情況

數據來源：中國人民銀行、申港證券

通過上述分析，目前“唱衰”中國經濟的觀點是缺乏堅實的事實依據作為支撐的，其實當前我國經濟發展形勢雖然處在艱難階段，但整體上朝著回升向好的方向發展，正如中央經濟工作會議指出，當前我國經濟面臨有效需求不足、產能過剩、預期偏弱等問題和挑戰，外部環境復雜性、嚴峻性上升，經濟回升向好面臨困難和挑戰。

2024年是“十四五”規劃的關鍵一年，過去幾年由于疫情影響，我國經濟發展在曲折中前行，但穩定前進的態勢沒有發生實質性改變，而且戰略性新興產業的持續發展，為我國持續提升經濟發展質量，實現產業升級提供有效動力，因此本文認為2024年中國經濟仍然能保持相對穩定的發展態勢，而且戰略性新興產業對傳統產業替代會加速，借用中央經濟工作會議的說法，即“以進促穩，先立后破”，基于上述的總體判斷，本文對我國2024年經濟發展的幾個重要環節進行簡單預判：

2023年中國GDP增長5.2%，符合中國政府設定5%~5.5%的增長目標，因此中國政府設定的GDP增長目標是我們預測2024年經濟增長的一個重要依據。雖然2024年中央政府工作報告還沒出臺公布，不過各地方政府工作報告已經全部公布，重點地區的經濟增長目標可作為預判中央政府經濟增長目標的參考。從各地政府工作包括看，經濟大省的GDP增速目標主要確定在5%~6%之間，且5%左右居多。事實上，過去幾年中央設定的GDP增長目標經常與廣東、江蘇、上海、北京等地GDP增長目標非常接近，由此可以預計，近年中央政府設定的GDP經濟增長目標大概率為5%左右。

表1?重點地區經濟增長目標

數據來源：各地政府工作報告

宏觀調控政策分為貨幣政策和財政政策兩類，從過去幾年我國宏觀政策組合特點看，我國已經形成了財政政策為主、貨幣政策為輔的宏觀調整模式，財政政策以支持重點領域投資建設為主，貨幣政策則以輔助相關財政政策落地為主，同時保持幣值穩定，從2023年中央經濟工作會議的公告看，兩類政策協同性越來越緊密。具體看，2024年財政政策工作方向有：合理擴大地方政府專項債券用作資本金的范圍，支持保障房建設、老城區改造；落實結構性減稅降費政策，支持科技創新、為市場主體紓困等。貨幣政策方面，加大對科技創新、綠色轉型、普惠小微、數字經濟等方面的支持力度，促進社會綜合融資成本穩中有降，支持市場主體發展。從上述表述看，2024年中央的財政政策仍將保持適當赤字，但不是盲目的支持財政擴張，而是針對重點工作，如保障房建設、老城區改造、降低市場主體成本、支持企業創新等有助于經濟和社會轉型發展的領域；而貨幣政策為支持財政政策的落地，將進一步實施“定向降息”，即在整體上保持利率穩定，避免大水漫灌，尤其避免大量資金通過金融機構進入市場，擾亂金融市場和外匯市場穩定，同時通過“精準降息”降低實體經濟企業融資成本和個人貸款成本，降低企業和個人負擔，促進經濟持續恢復。此外，從1月份國家發改委對宏觀經濟和政策詳解看，將“從嚴從細把關各項政策對經濟總量和結構、供給和需求、行業和區域、就業和預期等的影響，多出有利于穩預期、穩增長、穩就業的政策，審慎出臺收縮性、抑制性舉措。全面精準分析系列政策的疊加效應，進一步強化政策協調和工作協同”，可以預期上述“定向降息”，支持企業生產和擴大內需的政策導向將維持不變，并且對金融市場將保持審慎從嚴的導向，“促進政策最終效果符合黨中央決策意圖”。

圖15 中央經濟工作會議關于財政政策和貨幣政策工作導向

雖然房地產下滑對我國經濟造成了巨大沖擊，但從長期視角看，房地產行業回歸一般產業常態，是必然趨勢，在房地產下滑過程中，加快推動新興產業發展，彌補房地產下滑造成的缺口是我國產業發展的必然方向。因此，可以預期2024年房地產行業仍將處于下行區間，除了保障性住房和城市更新等政策性項目外，商業性住宅市場空間將逐步減少，劣質企業會加速淘汰。而與房地產市場具有等量市場規模且產業鏈復雜的新興產業，如電子信息產業、汽車制造業等，將快速發展，實現對房地產的產業進行替代，以確保我國經濟的持續健康發展。這也是廣東、上海等國內汽車制造基地2024年大力推動汽車“出海”的重要原因。

由于房地產、地方債務和金融行業深度關聯，隨著房地產下行，地方債務風險和金融風險不斷提升，2023年中央各部門多次出臺關于防控房地產、地方債務和金融風險的政策，明確了堅決守住不發生系統性風險的底線，可以預期2024年，中央對于房地產、地方債和金融行業仍然保持從嚴監管的導向，地方融資平臺作為地方政府資本運作的主要抓手，是上述三大風險深度關聯的重要節點，推進地方融資平臺轉型將成為三大風險管控的關鍵要點。

圖16 2023年關于房地產、地方債務、金融風險相關政策梳理

經過2023年的恢復，我國經濟已經進入了常態發展階段，雖然目前仍然面臨很多問題，但這些都是我國經濟轉型必然需要面臨的挑戰，需要相對客觀看待相關問題，不能盲目樂觀，也不需過于悲觀，面向2024年，應該立足當下，做好自己，以我為主，才能堅定前行。